大会对话现场。投中信息供图

■本报记者 计红梅

今年年初以来，我国创投领域可谓是“冰火两重天”。智谱、思格新能源等创业企业接连上市，市值均超过千亿港元，创造了远超预期的财富效应；与此同时，仍有七成底层项目尚未实现退出，主要集中在文娱、金融、传统制造领域。

投中信息首席执行官杨晓磊将其比喻为“同一个市场，两个世界”：一边是人工智能（AI）、商业航天、芯片、生物医药等赛道融资火热、估值走高；另一边则是大量存量企业长期面临融资困难。在他看来，目前融资分化还在进一步加剧。

也正因此，在共识与分歧并存、机遇与困境同在的当下，如何才能真正穿越周期，实现可持续的健康发展，成为投资机构和创业企业不得不回答的问题。

三向合力助推“K型曲线”

K型分化是一个经济学术语，指一个群体的不同部分朝相反方向发展。在杨晓磊看来，当下的创投市场正在经历这样一个过程，并形成了“K型曲线”，而这正是最近由投中信息、投中网主办的第20届中国投资年会·年度峰会的主题。

杨晓磊表示，在大会举行前，他们曾用两个半月的时间与来自北京、上海等一线城市的54位投资人做了深度对话，确认现在向下与向上的走势在同时发生，共识很强但分化巨大，机会指数级倍增的同时风险也在加剧。

他举例说，从产业来看，今天不同行业的人体感是完全不同的。在K型曲线上，属于落后产能的行业人士很痛苦，因为在慢慢被淘汰、去库存；而在上行曲线的行业，如AI、商业航天等与新质生产力相关的领域则在拼命扩张，不论是业绩还是估值。

为什么会出现这样的局面？杨晓磊认为，关键在于政策、技术和资本的三向合力。国家明确支持硬科技和新质生产力，二级市场给予科技更高溢价，资金也重新回流一级市场。这些力量共同指向一个方向：未来的财富和机会正在朝那些能驱动产业升级、参与国际竞争的赛道上聚集。而那些依赖摩擦成本、充分竞争的传统领域，则逐渐失去了吸引力。

国中资本首席合伙人、董事长施安平指出，在中国做创投，有两个大背景不容忽视：一是技术创新带来的机遇，这是根本；二是国家战略和国际竞争格局带动的政策支撑，“这一点最近一年感受特别深”。

在他看来，目前国家战略越来越清晰，科技自主的需求越来越迫切，政策环境也在持续优化。例如，今年4月16日，有“AI SSD（固态硬盘）第一股”之称的大普微正式登陆深交所创业板。该公司是创业板第三套上市标准启用后，首家成功上市的未盈利企业。这给真正有长期价值的战略性科技企业开辟了新的资本市场路径，也会激励更多创业者扎根硬科技。

而在启明创投创始主管合伙人邝子平看来，“K型曲线”意味着复苏的冷暖。这个命题跟另外一个词关联颇深，即周期。“实际上，我们每天都处在某些周期的上行阶段，也处在某些周期的下行阶段，就像地球的四季一样，12月是北半球的冬季，却是南半球的夏季，因此不能一概而论。”

“而作为专注于科技投资的机构，科技发展的周期对我们非常重要。”邝子平说。科技发展通常都会经历这样一个过程：早期是理论研究，技术成熟到一定水平就走向市场，市场会反馈这一水平的技术能否真正带来商业价值，随之而来的是通过科研进一步推进并完善技术，之后技术再次以新的面貌走向市场，迎来市场的爆发、应用的普及，再走到市场的饱和，然后新的技术取代老的技术、新的应用取代老的应用，周而复始。

智谱、阶跃星辰、生数科技等企业都是启明创投以科技发展周期为主线布局的，“跟穿越资本市场的周期没有直接关系，跟资本市场当时的冷暖也没有直接关系”。邝子平说。

强共识下如何布局

今年前几个月，投资端热钱汹涌而来，却又极度集中在AI、半导体、具身智能、脑机接口、商业航天等少数赛道。因为这些赛道都是我国“十五五”规划所提及或美国企业家埃隆·马斯克旗下企业所布局的，所以业内人士将之统称为“‘十五五’赛道”或“马斯克赛道”。在杨晓磊看来，这表明当下投资机构在方向上的共识是很强的，都会在模糊中往前走，找到自己能容忍的估值上限。

“这比较挑战过去的投资策略和投资逻辑。”杨晓磊说。他不久前去调研的时候，有个投资人跟他打了一个很有意思的比方，说这就像打德州扑克，刚开一张牌，整个桌上的人就都all in（全押）了。“这时，你拿着的这张牌还要不要打？”

蓝驰创投作为早期基金，过去几年在AI领域布局颇多，如大模型、AI应用和具身机器人等。蓝驰创投管理合伙人陈维广表示，一方面很高兴看到早期所投的项目进展顺利，另一方面也冷静地看到这些项目需要时间来交付与估值相匹配的业绩。例如，具身机器人如何实现大规模量产、真正落地到工业场景是接下来要面对的核心问题，国内大模型的应用渗透率和美国相比还有不小的差距。

中信金石董事、总经理常军胜指出，当前芯片、半导体、机器人等热门赛道已处于阶段性估值的高点，一级市场投资周期长达5至7年，如果现在高位入场，退出时大概率会遇到市场低谷。他建议投资机构跳出热门赛道，转向AI对传统行业的改造等“冷门”机会。

“科技成果产业化有自己的周期，往往低谷的时候大家过于悲观，高潮的时候过于乐观。忽略这个周期，保持定力、坚持自己的初心和节奏最重要。”联想创投管理合伙人王光熙介绍，过去十年，尤其是最近六七年，联想创投的投资节奏从来没有大起大落，2021年高峰时没有猛投，市场低谷时投资额也未低于高峰期的50%。这背后的原因主要有三个：第一，联想创投的定位很清晰，就是布局早期科技投资及生态建设。十年前没人投科技赛道的时候他们在投，现在大家都来投了，他们还是深耕这一领域。第二，他们坚持产业和研究驱动，有长线的认知和信仰，不会被短期情绪左右。第三，他们挣的是早期认知的钱，在热点形成之前就提早布局。

时代的机遇

从2005年美元基金进入中国算起，今年恰好刚过20年。从互联网狂欢到硬科技崛起，北极光创投创始管理合伙人邓锋、中科创星创始合伙人米磊、砺思资本创始合伙人曹曦分别作为“60后”“70后”“80后”的代表亲历了中国创投行业从神秘走向大众、从高光步入调整的全过程。

当下创投行业正处于范式转换的关键时期，对于风险投资人该做什么、能做什么以及应当扛起怎样的责任，从业者普遍感到困惑。对此，邓锋强调，不要把风险投资人当成资本家，更进一步说，不要把风险投资归为金融行业。“我们和企业家是同一阵线的，不靠金融工程赚钱。”

米磊也认为，虽然企业家站在技术创新和产业突破一线，但他们也需要“粮草和弹药补给”，这就需要创投机构持续为前沿探索提供资本、资源与耐心，风险投资也因此成为推动国家科技创新的一线力量。

在米磊看来，风险投资的核心收益来源是认知变现。通过对行业、产业、技术的持续深耕，不断提升判断胜率，是投资获得长期稳定回报的根本路径。

曹曦不久前见到一个还在读书的年轻人，也是一位潜在的创业者。他目前在一家头部AI公司的重要岗位任职。曹曦问他，身边的同事平均比他大七八岁，在公司里会不会有年龄差所带来的隔阂。他的回答是，现在时代变化太快，物理年龄已经不重要了，大家都有共同的“时代年龄”，而我们当下的“时代年龄”，就是AI变革时代。

对于他的回答，曹曦深感认同。在曹曦看来，未来或许会有“前AI时代”和“后AI时代”之分，因此从“时代年龄”看，无论是“60后”“70后”“80后”，其实都是一代人。

米磊认为，从某种意义上说，“60后”“70后”“80后”，乃至“90后”“00后”，都是幸运的一代。“60后”成长于改革开放与工业化加速推进的年代，“70后”“80后”经历了市场化深化和互联网快速崛起的阶段，而如今“90后”“00后”则正处于AI、半导体、新能源、高端制造等硬科技加快突破的重要时期。换句话说，改革开放以来的中国，长期处在一个机遇持续涌现的上升周期中，几乎每隔十年，就会出现新一轮的产业浪潮和发展窗口。“正如美国投资人巴菲特曾感慨自己出生在20世纪的美国，仿佛中了时代的彩票；而身处当下中国的我们，同样是时代的受益者。”