■傅成
由于IPO窗口长期关闭所导致的中国私募股权行业的危机，为中国的并购市场创造出了巨大的战略机遇，中国的并购市场无疑将因此产生一场巨大的变革。
过去，中国所发生的并购交易大部分来自于国企之间的收购。通常这些被收购的国企并不是非常优秀的企业，并且其标价也往往过于低廉，究其原因，这主要是因为国资委为了拯救那些经营不善、债台高筑的国企，必须以行政的力量推动这些交易的发生。如今，中国的并购市场正在发生着巨大的变化——大批优秀的中小民营企业将首次成为潜在的标的企业。
并购比IPO 更具吸引力
通常而言，PE在投资企业之初往往期待着最终能以IPO的方式实现退出，因此几乎所有的PE都对并购没有太大的兴趣。主要的原因是，PE认为IPO中企业的估值比并购要高出10倍之多。但如果我们深入分析，便会发现该逻辑忽略了IPO巨大的风险和难度，因此并不合理。
首先，境内IPO的窗口已经关闭了近半年之久，而目前在证监会那里排队的企业仍有600多家，证监会单是消化这600多家企业恐怕就需要2~3年的时间，因此，即便一家企业现在就开始报资料并且一切顺利的话，其恐怕也要3~5年后才能实现IPO了；如果再考虑之后的股权锁定期，大部分的企业老板应该都会对IPO望而却步了。
其次，香港资本市场对于境内企业规模的要求越来越苛刻，只有净利润达到2亿元人民币以上的企业才有可能在香港获得可观的估值。
最后，由于一系列的财务造假，美国资本市场的投资者对中国公司的态度早已今非昔比，去年一年，仅有两家中国企业成功登陆美国。
如果我们从估值方面考虑，并购和IPO对企业主股权的估值其实是差不多的。比如，企业以10倍净利润的价格出售企业并获取现金，IPO股权锁定期后（距今约7~9年之后）则以25倍净利润的价格出售企业并获取现金，如果我们把资金的时间价值考虑在内，这两者之间的价格相差其实并不大，况且随着境内IPO市场市盈率的持续下降，7~9年之后恐怕企业主也很难以25倍之高的价格出售股权了。
此外，如果并购交易结构的设计能使企业主在出售第一笔股权后成为一个持有相当股份的小股东，并继续分享企业发展的果实，那么这将会进一步提高并购中企业主所持股权的价值。
买家的机遇
对买方而言，他们将首次有机会把那些具备更大规模和更好质量并有PE支持的企业当做潜在的收购目标。
这些企业往往已经拥有了较为成熟的品牌、产品和销售渠道，并成为了各自行业中的领军企业，在未来也仍有非常大的成长空间，如果买家能在收购之后继续向企业注入新的资金，无疑将进一步加速企业未来的发展。
此外，由于得到了PE的支持，这些企业的公司治理会更加规范和完善，以该类公司为目标的并购交易也更加容易执行，交易后的整合成功率也会更高。而对于那些拥有雄厚实力的买家而言，其很有可能在之后进一步对同一行业内的企业进行并购，从而实现行业整合。
并购在任何一个经济体中都发挥着非常重要的作用，它可以帮助一个产业实现整合，培养出真正具备规模效应的跨国企业，并实现产业内部的良性竞争。中国最优秀民营企业的老板几乎从来都不愿意将自己的企业出售，但如今IPO市场的持续低迷以及未来的极大不确定性对中国民营企业家们的思想产生了巨大的冲击，因此对许多民营企业家而言，并购将逐步成为一种风险极低的实现其个人股权价值的途径。
相信在未来的数年内，我们将看到越来越多以中国最优秀的民营企业为目标的并购交易的发生，而这将从根本上改变中国并购市场的结构。
中国是一个非常幸运的国家，因为它拥有着数以千计的非常优秀的民营企业，并且这一数字每年都在快速地增长着。它们是中国经济增长的引擎、中国社会繁荣的保障。但是在所有这些优秀的民营企业中，只有很少一部分能在未来十年内实现境内IPO，因此并购不仅将成为PE可靠的退出渠道，同时它也将为那些为建立优秀企业而付出艰苦努力的民营企业家们提供丰厚的回报。（作者系中国首创投资董事长）
《中国科学报》 (2013-05-29 第3版 技术经济)
